Недавно компания представила ожидаемо слабый отчет по итогам 2023 г. Цены на алюминий значительно снизились в 2023 г., а себестоимость компании осталась примерно на том же уровне, что и в 2022 г., в результате чего Русал показал слабые финансовые результаты. В этом посте обсудим их подробнее и дадим актуальный прогноз на цены алюминия и взгляд на компанию.

Финансовые результаты по итогам 2023 г.

— Объем реализации алюминия и сплавов увеличился на 6.6% г/г, до 4153 тыс. т, несмотря на то, что объемы производства выросли лишь на 0.3% г/г, до 3848 тыс. т. Компания реализовала металл из запасов. Средняя цена реализации снизилась на 18.0% г/г, до 2439 $/т, а средняя премия к цене на LME уменьшилась на 38.2% г/г, до 175 $/т.

— Выручка снизилась на 12.6% г/г и составила $12 213 млн. Драматического падения не наблюдается в связи с увеличением продаж алюминия. Себестоимость тонны алюминия понизилась на 0.8% г/г, до 2173 $/т. Высокая себестоимость компании продолжает давить на маржинальность. Мы ожидаем, что по итогам 2024 г. Русал сохранит текущую высокую себестоимость тонны алюминия на уровне 2150-2200 $/т.

— На фоне снижения цен на алюминий скорр. EBITDA уменьшилась на 61.2%, до $786 млн. Рентабельность по EBITDA упала до 6.4% против 14.5% годом ранее. Свободный денежный поток составил $308 млн против -$368 млн годом ранее. Рост FCF произошел в результате высвобождения оборотного капитала, в основном за счет продажи запасов.  

— Чистый долг компании снизился на 8% г/г, до $5779 млн. Коэффициент чистый долг/EBITDA составляет 7.35х. Процентные платежи остались примерно на том же уровне, что и год назад — $422 млн (54% от скорр. EBITDA). Высокая долговая нагрузка и процентные платежи продолжат давить на финансовое положение компании и в 2024 г.

Мы ожидаем небольшого роста цен на алюминий

Мы ожидаем, что в 2024 году рынок алюминия будет находиться в балансе, а далее на фоне сильного роста потребления в сфере зеленой энергетики без должного роста цен на алюминий рынок перейдет к дефициту. В таких условиях средняя маржинальность производителей на 80 перцентиле составит 15%, а производители на верхнем уровне кривой себестоимости будут работать с околонулевой маржинальностью. Такие цены будут соответствовать уровню 2500 $/т. Мы ожидаем, что средняя цена на алюминий по итогам 2024 г. вырастет на 6% г/г, до 2438 $/т.

Актуальный взгляд на компанию

В условиях сильного повышения себестоимости, более низких по сравнению с 2022 г. цен реализации алюминия в 2023-24 гг., высокого долга и роста процентных платежей мы негативно смотрим на компанию.

Кроме этого, мы ожидаем, что дивидендные выплаты от Норникеля по итогам 2023-24 гг. будут значительно ниже, чем в 2020-21 гг. (480-1050 руб. или 3-7.1% див. доходности к текущей цене против 1600-2700 руб. в 2020-21 гг.). Такие факторы, как невысокие цены на алюминий, высокая долговая нагрузка и низкие дивиденды от Норникеля, делают компанию непривлекательной для инвестиций.

Автор

Марк Пальшин
Марк Пальшин