Самолет — крупный застройщик на рынке Московской области и Новой Москвы. Большая часть проектов реализуется в рамках комплексной застройки.
ТОП-2 застройщик по объему текущего строительства в РФ — 2.9 млн кв. м. в работе на июнь 2022. И #1 в Московской области — доля 16%.
Основная идея в том, что облигации девелоперов отстали от корпоративных бумаг других секторов из-за рисков падения спроса и роста себестоимости на фоне удорожания стройматериалов и сломанной логистики. Также есть невысокая зависимость от импортных поставщиков.
Портфель ипотечных кредитов в апреле сократился на 0.2% м/м. Мы считаем, что при дальнейшем снижении ключевой ставки к 9-10%, ставку по льготной ипотеке снизят до 7% (какой она была до всех событий). Сектор стройки важен для восстановления экономической активности, поэтому он активно поддерживается государством.
Отчасти снижение портфеля ипотеки в апреле связано с тем, что на фоне начавшийся паники в конце февраля и в марте, население активно скупало недвижимость, чтобы сохранить свои деньги от обесценения рубля. Поэтому сработал сильный отложенный спрос и на этом фоне в апреле портфель сократился. За этот аргумент говорят продажи первичной недвижимости Самолета в 1к22, которые выросли на 128% г/г до 44.9 млрд руб., а денежные поступления увеличились на 110% г/г и составили 39.6 млрд руб.
Возвращение льготной ипотеки до 7% будет стимулировать спрос, что положительно для Самолета, т.к. у него довольно высокая доля ипотеки в заключенных контрактах — 75.9% по итогам 1к22.
В результате это приведет к сужению спредов к ОФЗ до среднегодовых значений в 2021 (230-250 б.п., спред на 07.06.2022 — 380 б.п.) и росту цены облигаций.
Доля в портфеле 7%.
Финансовые результаты Самолета
Группа показала сильные результаты в 2021 году:
- Выручка выросла на 55% г/г до 93 млрд руб.
- EBITDA выросла на 99% г/г до 23.1 млрд руб.
- Чистая прибыль выросла на 88% г/г до 8.4 млрд руб.
Долговая нагрузка на конец 2021
- Чистый долг / EBITDA скорр. 5.6х
- Чистый долг минус эскроу счета / EBITDA скорр. — (-0.4х), т.к. на эскроу счетах накопилось 137.6 млрд. руб.
- Чистый корпоративный долг (без учета проектного финансирования и денег на эскроу) / EBITDA скорр. — 2.4х
При оценке долговой нагрузки девелоперов правильнее всего смотреть на 3 показатель, т.к. он учитывает корпоративный долг без проектного финансирования и не учитывает деньги на эскроу. В этом коэффициенте схлопывается квазидолг (ПФ) с квазикэшем (эскроу-счета).
Весь долг номинирован в рублях, поэтому валютный риск отсутствует. 50% кредитного портфеля — плавающие ставки, что весной негативно отразилось на стоимости обслуживания процентов, т.к. КС поднимали до 20%. Но на средневзвешенную ставку по кредитному портфелю это повлияло не сильно, т.к. у Самолета высокое покрытие проектного финансирования деньгами на эскроу-счетах — 1.8х. Благодаря такому покрытию ставка по ПФ находится на низком уровне в диапазоне 0.1-2%, а доля ПФ в кредитном портфеле 56%.
Свободный денежный поток находится в отрицательной зоне из-за сильного роста портфеля проектов.
Риски
- Падение и стагнация спроса из-за снижения реальных располагаемых доходов населения.
- Стагнация и снижение цен на недвижимость из-за падения спроса.
- Снижение рентабельности из-за роста себестоимости, которая вызвана удорожанием строй. материалов и логистических издержек.
- Проблемы с импортными комплектующими.
