Норникель отчитался по финансовым результатам за 1 полугодие 2023 г., которые были хуже консенсуса. Компания увеличила долю поставок металла в Азию с 31 до 49% п/п и сократила в Европу с 47 до 25% п/п за 1 полугодие 2023 г. В связи с этим, по нашим оценкам (компания перестала раскрывать продажи отдельных металлов и их выручку), выросли дисконты на товар до 7-10%. Ранее дисконтов не было и наблюдались премии. Далее рассмотрим результаты компании за 1 полугодие 2023 г. и дадим актуальный взгляд на компанию.
Финансовые результаты не оправдали ожидания консенсуса
- Выручка за 1 полугодие 2023 г. снизилась на 20% г/г до $7.2 млрд. Мы считаем, что падение выручки помимо снижения цен на металлы связано с появлением дисконтов (~7-10%) из-за увеличенных поставок товара в Азию. Мы ожидаем продолжение негативной динамики выручки во 2 полугодии 2023 г.
- EBITDA компании за 1 полугодие 2023 г.снизилась на 30% г/г до $3.4 млрд на фоне падения выручки. При этом компания продолжает работать над операционной эффективностью, что в совокупности с высоким курсом доллара к рублю поддержит рентабельность в сложный период времени и частично компенсирует эффект снижения цен на металлы.
- Свободный денежный поток за 1 полугодие 2023 г. вырос на 28% г/г до $1.4 млрд. Компании не удалось распродать свои запасы, как мы ожидали ранее. Компания снизила прогноз капитальных затрат с $4.7 до $3.5-3.8 млрд на 2023 г. из-за ослабления рубля и сдвига графика проектов. Это поддержит будущий свободный денежный поток, но, по нашим оценкам, он все еще будет значительно ниже 2019-2021 гг.
- Если компания будет платить дивиденд исходя из 100% свободного денежного потока, то выплата по итогам 2023 г. может составить 811 руб. (5.0% див. доходности по текущей цене), а по итогам 2024 г. – 744 руб. (4.6% див. доходности к текущей цене). Ранее компания платила 60% от EBITDA, но действие акционерного соглашения между Русалом и Норникелем закончилось. Теперь, вероятно, выплаты дивидендов будут из свободного денежного потока, так как компания вошла в новый инвестиционный цикл. Информации по новой дивидендной политике не появилось, поэтому есть умеренная вероятность невыплаты дивидендов по итогам 2023 г.
Взгляд на компанию
Мы по-прежнему считаем, что Норникель фундаментально неинтересен на горизонте 1-2 лет из-за снижения финансовых результатов на фоне ожидаемых нами низких цен на продукцию, появления дисконтов, а также из-за вероятного сильного падения дивидендов в 2023-24 гг. (600-800 руб. против 1600-1700 руб. за 2020-21 гг.).
В текущих условиях акции Норникеля могут быть интересными только для долгосрочного удержания (3-5+ лет), так как ждем роста цен на металлы в долгосрочной перспективе на фоне дефицитности большинства металлов из-за активного перехода к зеленой экономике.
