Коррекции на рынке также открывают новые возможности – например, купить кого-то дешевле или увеличить уже имеющуюся позицию. Золото и/или акции золотодобытчиков сейчас – важная составляющая любого портфеля, так как в целом динамика этих позиций менее волатильная.
Разберемся, на кого из золотодобытчиков на нашем рынке стоит обратить внимание на текущей коррекции.
Полиметалл выглядит интереснее Полюса
Эти две компании являются самыми ликвидными компаниями в отрасли, представленными на Мосбирже. Очевидно, что они зависят от динамики цены на золото, так как от нее главным образом зависят финансовые результаты. Тем не менее всегда есть нюансы.
По нашим оценкам, с учетом текущей спот-цены на золото Полюс отыграл большую часть потенциала. Наталка – одно из месторождений – вышла на проектную мощность еще в 2019, а запуск Сухого Лога (одно из крупнейших месторождений золота в мире) ожидается не ранее 2026 года.
Да, Сухой Лог долгосрочно – основной катализатор роста стоимости Полюса, так как добыча на месторождении планируется на уровне 1,6 млн унций золота в год (~55% от производства по итогам 2019 года). Тем не менее, реализация проекта еще далеко, а рынок настолько долгосрочно мыслит редко.
По нашим оценкам, на споте Полюс торгуется по форвардному EV/EBITDA ~ 8x, что в целом выглядит адекватной оценкой (в среднем компания торговалась по 7,5-8,5х за последние несколько лет).
Полиметалл, наоборот, по мультипликатору стоит дешево (6,2x) и даже предлагает большую дивидендную доходность (~ 7% в течение 2020 против 4-5% в среднем за последние несколько лет).
С середины июня Полиметалл начал отставать от своего конкурента – Полюса.
Отставание может быть связано с чередой ABB – продаж пакетов (1,5-3%) со стороны финансовых инвесторов (PPF Group и Открытие). Мы не считаем, что данные продажи сигнализируют о разочаровании инвесторов в перспективах золота. PPF давно начала аккуратно распродавать свой пакет (чешский холдинг с 2008 года заработал более 300% в долларах!), а Открытие в текущей коронавирусной ситуации нуждается в максимально ликвидных средствах на балансе – в кэше. Открытие также заработал неплохую доходность ~ 100% с момента покупки, поэтому фиксация прибыли выглядит вполне логичной.
Тем не менее рынок не может долго игнорировать фундаментальные факторы, определяющие рост стоимости бизнеса компании, а значит при стабильно высоких ценах на золото и серебро (15% выручки Полиметалла) акции Полиметалла покажут достойный рост. К тому же, за счет более высоких денежных издержек на тонну EBITDA Полиметалла растет/падает сильнее, чем у Полюса (эффект операционного рычага).
Инвестиционный кейс Петропавловска зависит от исхода корпоративного конфликта
В нашем покрытии Петропавловск – компания с самым большим потенциалом роста. Мы уже писали о том, что за счет выхода автоклавов на проектную мощность компания сможет перерабатывать больше концентрата, а значит – увеличить выручку и снизить издержки на тонну переработанного концентрата. За счет самого высокого операционного рычага (самые высокие издержки относительно Полюса и Полиметалла) компания больше всех выигрывает от роста цены на золото. К тому же в планах компании было принятие дивидендной политики, которая могла раскрыть акционерную стоимость Петропавловска.
Тем не менее, текущий (второй за 3 года) корпоративный конфликт ставит под вопрос инвестиционный кейс компании. С одной стороны, желание мажоритарного акционера убрать основателей из СД и назначить новых представителей и директоров выглядело странно. Тем более Prosperity – один из фондов-миноритариев хочет вернуть Павла Масловского обратно. С другой стороны, представитель Южуралзолота объясняет действия мажоритарного акционера тем, что компании нужна новая эффективная команда, благодаря которой стоимость компании будет расти не только за счет цен на золото, но и за счет эффективного управления.
Тем не менее Петропавловск остается одним из основных бенефициаров роста цены на золото. К тому же компания стоит ~ 3,7x EV/EBITDA 20. Если корпоративным конфликт разрешится хорошо для акционеров, то раскрытие стоимости компании не заставит себя ждать.
Итого, мы считаем, что сейчас более перспективным с точки зрения потенциала роста/риски среди трех вышеперечисленных компаний является Полиметалл. На втором месте – Полюс, на третьем (из-за рисков и неопределенности) – Петропавловск.
